4月18日，萬眾矚目的中國一季度GDP數(shù)據(jù)即將發(fā)布。

回顧3月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，3月CPI同比降至1%以下，PPl同比降幅進(jìn)一步擴(kuò)大，反映國內(nèi)有效需求不足，市場(chǎng)“通縮” 焦慮升溫；同期我國出口逆勢(shì)高增，大超預(yù)期，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)修復(fù)預(yù)期增強(qiáng)；金融數(shù)據(jù)再次好于預(yù)期，居民中長期信貸回暖；一季度貨幣政策例會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷是“國內(nèi)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)恢復(fù)向好態(tài)勢(shì)”，不強(qiáng)調(diào)三重壓力，顯示對(duì)經(jīng)濟(jì)修復(fù)符合預(yù)期。

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接受第一財(cái)經(jīng)記者采訪的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，高信貸增速和超預(yù)期的貿(mào)易順差預(yù)示著一季度和全年GDP或超預(yù)期。早前彭博的共識(shí)預(yù)期在3.9%附近，而近期各大機(jī)構(gòu)都提升了預(yù)測(cè)。渣打大中華區(qū)及北亞首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家丁爽對(duì)記者表示，“將一季度預(yù)測(cè)調(diào)整到增長4.9%。這樣的預(yù)測(cè)并非過度樂觀，在GDP基數(shù)很低的情況下，這是自然的反彈，基數(shù)效應(yīng)可能被低估。”

基數(shù)效應(yīng)或被低估

“在不發(fā)生全球性經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的情況下，中國經(jīng)濟(jì)今年會(huì)受益于防疫政策優(yōu)化后生產(chǎn)生活回歸常態(tài)的內(nèi)生動(dòng)力，去年相對(duì)寬松宏觀政策的滯后效應(yīng)以及低基數(shù)的拔高效應(yīng)，實(shí)現(xiàn)全年5.5%以上甚至更高的增長率不足為奇。即使沒有報(bào)復(fù)性反彈，經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的同比增長也會(huì)非?？捎^。”丁爽告訴記者，全年GDP增速超過其預(yù)測(cè)值（5.8%）的可能性也在增加。

總體而言，去年消費(fèi)增速接近0，部分機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)2023年增速可達(dá)5%~6％；房地產(chǎn)投資預(yù)計(jì)增速為3％；制造業(yè)投資增速也有望維持在6%；由于歐美經(jīng)濟(jì)體或陷入衰退，將影響出口需求，但GDP核算的是“凈出口”，凈出口下降可能并不明顯。因而，純從數(shù)字上來算一筆賬，5%~7%的GDP增速區(qū)間并非遙不可及。

從“三駕馬車”來看，渣打預(yù)計(jì)消費(fèi)會(huì)低位反彈，成為今年GDP增長的主要?jiǎng)恿Γ烙?jì)消費(fèi)可以為GDP貢獻(xiàn)4.0~4.5個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)該機(jī)構(gòu)測(cè)算，去年中國的個(gè)人儲(chǔ)蓄存款增加了18萬億元，其中超額儲(chǔ)蓄可能達(dá)到5萬億元（已剔除理財(cái)資金回表的影響），除了體現(xiàn)對(duì)未來收入缺乏信心的預(yù)防性儲(chǔ)蓄，可能有相當(dāng)部分為防疫措施下的非自愿儲(chǔ)蓄。2021年的經(jīng)驗(yàn)表明，在防疫措施有所放松之后，儲(chǔ)蓄率會(huì)回調(diào)，為消費(fèi)復(fù)蘇打開空間（并非報(bào)復(fù)性反彈），全年增長7%左右。

就投資來看，今年房地產(chǎn)對(duì)投資的拖累會(huì)減少，渣打還預(yù)計(jì)固定資產(chǎn)投資對(duì)GDP的貢獻(xiàn)大約為1.5個(gè)百分點(diǎn)。去年雖然制造業(yè)和基建投資保持強(qiáng)勁，但房地產(chǎn)投資收縮10%，房屋銷售、新開工和土地購置等先行指標(biāo)下滑更快。今年，在保交樓和金融支持房地產(chǎn)一系列政策的支持下，近期住房價(jià)格趨于穩(wěn)定，房屋銷售勢(shì)頭改善，前兩個(gè)月房地產(chǎn)投資同比負(fù)增長5.7%，收縮明顯緩解。

在多數(shù)機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)模型中，2023年凈出口對(duì)GDP增長的貢獻(xiàn)會(huì)有些微不足道。上周公布的3月數(shù)據(jù)顯示，出口大超預(yù)期。3月中國出口增速達(dá)14.8%，大幅好于市場(chǎng)預(yù)期的-5.1%；難得的是，同期韓國出口（-13.6%）、越南出口（-13.2%）仍然保持弱勢(shì)。分析師表示，較為合理的解釋之一是中國出口商趕工完成之前積壓的訂單。

ING銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭藹嬈對(duì)記者表示，出口主要由電子零件和產(chǎn)品推動(dòng)，為電子產(chǎn)品自2022年10月錄得收縮以來，首次出現(xiàn)反彈。3月出口大幅上升加上進(jìn)口輕微回落使得3月中國貿(mào)易順差增至880億美元，而第一季度貿(mào)易順差為2047億美元，有望為第一季GDP帶來一定支持。

不過，中國的出口前景仍充滿一定挑戰(zhàn)。數(shù)據(jù)顯示，美國經(jīng)濟(jì)有進(jìn)一步放緩的跡象，未來幾個(gè)月中國出口增長料有所回落，但由于去年基數(shù)較低，未來一至兩個(gè)月出口有望增長或仍保持正值。

信貸脈沖是關(guān)鍵

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇要關(guān)注“人民幣貸款”這一先行指標(biāo)。根據(jù)央行公布的3月金融數(shù)據(jù)，無論是總量還是結(jié)構(gòu)，社融和信貸數(shù)據(jù)均延續(xù)改善，“寬信用” 的方向已確定，有助于經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)。

彭藹嬈提及，3月人民幣貸款從2月的18100億元增加到38900億元。包括人民幣貸款增加在內(nèi)，所有信貸渠道都實(shí)現(xiàn)了非常強(qiáng)勁的增長，總額達(dá)53800億元； 一季度增加人民幣貸款10.7萬億元，信貸總量增加14.53萬億元。這表示一季度是一個(gè)信貸增長異常強(qiáng)勁的季度，大部分的增長需求來自基礎(chǔ)設(shè)施和企業(yè)投資。“進(jìn)一步看，包括地方政府債券在內(nèi)的政府債券凈發(fā)行量增加1.83萬億元。這意味著來自政府的信貸增長對(duì)第一季度總信貸增長的貢獻(xiàn)超過12.5%，并且還不包括用于基礎(chǔ)設(shè)施投資的銀行貸款。”

她對(duì)記者稱，3月如此強(qiáng)勁的貸款增加是比較異常的。因?yàn)榇蠖鄶?shù)貸款通常是在前兩個(gè)月申請(qǐng)，貸款增加應(yīng)該在1月和2月很強(qiáng)勁，在3月較疲軟。與往年相比，今年3月強(qiáng)勁的貸款增加可能會(huì)支持以后更多的投資。

“同時(shí)，數(shù)據(jù)顯示企業(yè)債券發(fā)行和股票市場(chǎng)IPO的信貸增長不太積極，這可能預(yù)示著市場(chǎng)對(duì)貸款的真正需求降低了，因?yàn)槠髽I(yè)可以在不需要貸款時(shí)把貸款存回銀行。”

此外，目前居民和企業(yè)的儲(chǔ)蓄傾向仍偏強(qiáng)，暗示居民和企業(yè)信心不足，微觀主體活力有待提升。央行數(shù)據(jù)顯示，3月居民存款達(dá)29000億元，超過去年3月的23500億元。M1增速從上月的5.8%下降到本月的5.1%，說明經(jīng)濟(jì)活力在下降，M1增速-M2增速繼續(xù)下降，說明存款難以轉(zhuǎn)化成實(shí)體經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)性，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力?？傮w來看，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的基礎(chǔ)仍不牢固，復(fù)蘇動(dòng)能有待提升，所以市場(chǎng)也預(yù)計(jì)需求端政策可能仍會(huì)加碼。

降息與否仍存爭(zhēng)議

3月一系列的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和近期中小銀行密集下調(diào)存款利率加劇各界對(duì)存、貸款利率調(diào)降的猜測(cè)。

丁爽表示，“小銀行降存款利率是catch-up（補(bǔ)降）。CPI走低只是降息的條件之一，一季度和全年GDP增速可能超預(yù)期，利率水平已是歷史低位，這些不支持央行降息。”

目前貨幣政策已頗為寬松，控制宏觀杠桿的必要性仍存。同時(shí)銀行的加權(quán)平均貸款利率仍處于歷史低位，為房地產(chǎn)市場(chǎng)和整體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇提供支持。機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)二季度經(jīng)濟(jì)會(huì)繼續(xù)復(fù)蘇，GDP增速可能達(dá)到7%或更高。雖然加息條件不成熟，但降息窗口可能已經(jīng)關(guān)閉。“今年政策的重點(diǎn)應(yīng)該是在微觀層面通過改善市場(chǎng)準(zhǔn)入、促進(jìn)公平競(jìng)爭(zhēng)和保護(hù)產(chǎn)權(quán)來提振企業(yè)家信心，推動(dòng)民間創(chuàng)業(yè)投資，增加就業(yè)機(jī)會(huì)。”

不過目前，不乏機(jī)構(gòu)仍認(rèn)為貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）仍有下調(diào)5BP~10BP的空間。

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